招商证券：按揭贷款利率的进一步下降将有助于推动新房及二手房总需求筑底

智通财经APP获悉，招商证券发布研究报告称，当前我国一线城市净租金收益率与房贷利率之差为69-146 BP不等，二、三线城市差距或更小，判断按揭贷款利率的进一步下降将有助于推动新房及二手房的合计总需求筑底。按揭贷款利率下行除了有助于推动总购房需求的企稳外，也有助于推动供应端“趋势交易”挂牌的减少，进而从供需两端共同推动供需关系的实质性改善，并有助于投资人对房价止跌回稳的时间表形成更清晰的预期。

招商证券主要观点如下：

“9.24”以来，伴随着房地产政策的进一步宽松，如部分城市限制性措施的调减、下调最低首付比例及房贷利率、增值税及契税调整、优化收购商品房相关政策、提出收购存量土地政策等，一定程度上改善了居民预期，市场基本面也出现改善。当前基本面呈现出“高能级城市供需两旺、低能级城市供需转弱”的特征，叠加近日美国提出“对等关税”的外部冲击，房地产市场基本面和房地产政策的下一步走向或是当前市场关注的重点。该机构认为短期政策层面关注点或包括过去出台政策的落地以及金融层面进一步降息的可能性等。

按揭贷款利率下降的可能路径?

判断按揭贷款利率下降的可能路径或包括两方面：(1)调降公积金利率从而打开商贷利率下行空间;(2)适时推动5年期LPR的下降。

公积金利率方面：过去伴随着5年期LPR的下降以及房贷利率政策下限的取消，商业贷款发放利率逐步下行。但从50城实际发放的首套房信贷利率(商业贷款利率)观察，在24年10月50城首套房信贷利率触及3.06%的低点，低点首套房信贷利率(3.06%)与同期5年以上公积金利率(2.85%)仅有21 BP的利差，随后首套房信贷利率开始出现小幅回升，从24年10月的低点到25年1月，50城首套房信贷利率反弹5 BP至3.11%，部分城市反弹幅度或更大，这种反弹或受到具有公益性质的公积金利率的影响。此前，中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《提振消费专项行动方案》中提到“适时降低住房公积金贷款利率”。若公积金利率下降或可打开商贷利率下行空间。

5年期LPR方面：此前中央经济工作会议以及政府工作报告等均提出“实施适度宽松的货币政策”、“适时降准降息，保持流动性充裕”等表述。在宽松的货币政策基调下，叠加美国近日提出“对等关税”等外部因素，或可关注后续进一步调降5年期LPR的可能性及时间表。

按揭贷款利率下行对房地产销量的影响?从海外经验看，判断净租金回报率与按揭贷款利率之差收窄有助于推动总购房需求(新房+二手房)企稳。从美国次贷危机后纽约和华盛顿特区等重点城市净租金回报率和贷款利率观察，在2009年初净租金回报率与房贷利率达到平衡，其中房价自高点累计下跌20%推动主要样本城市净租金收益率从2.5%-3.0%回升至4.5%-5.0%(累计回升200 BP左右)，房贷利率从6.8%降至5.1%(对应累计降幅170 BP)，二者差值由-370 BP左右收窄至零，或从金融角度为总购房需求(新房+二手房合计)的企稳打下基础。

当前我国一线城市净租金收益率与房贷利率之差为69-146 BP不等，二、三线城市差距或更小，判断按揭贷款利率的进一步下降将有助于推动新房及二手房的合计总需求筑底。

当前我国一线城市净租金收益率与房贷利率或仍有69-146 BP不等的差距，二、三线城市差距或更小。招商证券此前在年度策略报告中就提出，在企业端“信用底”逐步清晰背景下，判断贷款利率进一步下降将推动净租金回报率与房贷利率之差进一步收窄，进而带动新房及二手房的合计总需求企稳，而高能级城市由于公共资源的稀缺性，或可在净租金收益率与房贷利率之间保持一定差距的情况下实现总购房需求企稳，也即招商证券认为高能级城市房产具备溢价。

从定量层面观察，5年期LPR下调当月及次月商品房销售面积环比中枢均出现超季节性增长，LPR下调幅度越大，商品房销售面积季调环比增幅中枢越高。结合过去10次调降5年期LPR后商品房销售表现来看，若5年期LPR调降5/10/15/20/25 BP，下调当月商品房销售面积季调环比中枢分别为0.0%/2.0%/4.0%/6.0%/8.0%的，下调次月商品房销售面积季调环比中枢分别为0.0%/0.3%/0.7%/1.0%/1.4%。

按揭贷款利率下行对供需关系和股价的影响?

按揭贷款利率下行除了上文所述的有助于推动总购房需求的企稳外，也有助于推动供应端“趋势交易”挂牌的减少，进而从供需两端共同推动供需关系的实质性改善，并有助于投资人对房价止跌回稳的时间表形成更清晰的预期。

从挂牌量结构来讲，大体可以分为两类：一类是出于家庭资产负债情况或流动性原因被动卖出的挂牌，另一类则是基于对未来的价格预期形成的“趋势交易”挂牌。而按揭贷款利率的下降，或可带动挂牌中“趋势交易”挂牌的减少，推动供需关系的改善。投资人或可对房价止跌回稳的时间表建立更清晰的预期，从而带动房地产板块的估值修复，并且整个A股市场中与房地产相关度较高的产业链及消费板块也或得到明显的估值修复。

从配置的角度，招商证券仍然维持过去在观点报告中提出的相对和绝对两个地产板块配置思路：相对角度，投资人除了选择高成长预期的个股外，也要在估值上找到平衡，主流房地产股票里头普遍有估值下行有限，但上行弹性较大的标的，比如有股息率保护的标的以及困境公司反转带来的估值提振;绝对角度，伴随着企业端“信用底”变得清晰，若估值回调至明显低于考虑潜在减值压力调整后的1x PB或使得股票具有投资价值。

标的层面，关注拥有历史稳定的“持续内生性现金流创造能力”记录的高质量周转公司的差异化机会及区域相对更聚焦的公司，尤其是“哑铃策略”下关注股息率高、业绩相对稳健的公司，以及随着公开市场债务偿付压力下降存在估值修复机会的公司。

风险提示：按揭贷款利率下降进度不及预期，房地产销售不及预期，供需关系改善进程不及预期等。

本文源自智通财经网